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引言1

一、研究背景及问题的提出1

二、文献总结2

三、研究目标、内容与方法7

四、研究框架9

第一章 巨灾风险债券经济学分析11

第一节　巨灾风险债券及其特征11

一、保险连接证券（ILS）的历史演进11

二、巨灾风险债券的原理及其属性15

三、巨灾风险债券的发行实例：USAA巨灾风险债券19

第二节　巨灾风险债券的需求20

一、巨灾风险债券需求的理论与模拟计算20

二、巨灾风险债券需求的其他影响因素26

第三节　巨灾风险债券的供给28

一、巨灾风险债券的供给动机分析28

二、巨灾风险债券与巨灾再保险32

第四节　巨灾风险债券市场的效率40

一、巨灾风险债券市场的效率40

二、巨灾风险债券的供求曲线41

三、巨灾风险债券市场现状分析42

四、现行市场问题总结47

第二章 巨灾风险债券的运行模式及效率研究50

第一节　巨灾风险债券的交易机制50

一、巨灾风险债券的运行结构50

二、巨灾风险债券的期限与本金安排52

三、巨灾风险债券的触发事件与触发机制53

四、巨灾风险债券的重置机制57

五、巨灾风险债券的信用评级58

六、对巨灾风险债券交易机制激励与约束的评价59

第二节　巨灾风险债券的契约条款设计机制61

一、从条款设计看巨灾风险债券的履约保证机制62

二、履约保证机制的经济学分析——自我履约和第三方履约机制64

第三节　巨灾风险债券运行中SPV的相关问题分析65

一、巨灾风险债券运行中SPV的特殊性66

二、SPV的设立主体67

三、SPV的法律组织形式68

四、SPV的破产风险隔离68

第四节　巨灾风险债券运行模式比较69

一、巨灾风险债券成本与收益的分析69

二、巨灾风险债券与再保险的风险转移效率比较72

第三章　巨灾风险债券定价模型研究76

第一节　巨灾风险债券定价的影响因素76

一、巨灾风险债券定价的影响因素76

二、巨灾风险债券定价中的参数不确定性79

第二节　巨灾风险债券定价的一般框架81

一、巨灾风险债券定价的一般思路81

二、巨灾风险债券定价模型分类86

第三节 巨灾风险债券定价模型概述87

一、风险定价框架内的实证模型87

二、均衡定价模型91

三、无套利定价模型94

第四节　基于Monte Carlo模拟的巨灾风险债券定价97

一、巨灾风险债券定价模型的提出97

二、带更新过程的跳扩散定价模型的建立97

三、地震风险债券模拟实验99

第四章　巨灾风险债券的溢价之谜103

第一节　巨灾风险债券“溢价之谜”105

一、巨灾风险债券收益与高收益债券收益的传统比较105

二、对高溢价可能性的解释108

第二节　非行为因素对溢价之谜的影响109

一、市场环境影响109

二、技术水平障碍110

三、信息收集成本112

第三节　行为金融理论对溢价之谜的解释112

一、行为金融学基础113

二、行为金融学对巨灾风险债券溢价成因的解释119

三、行为金融学解释的模型论证126

第四节　对巨灾风险债券溢价的其他解释129

一、模型构建129

二、交易过程演示130

三、模型分析131

四、对溢价现象的解释133

第五节　对溢价现象的总结及建议133

第五章　基于中国数据的巨灾风险债券价格实证研究135

第一节　基于中国数据的洪水债券价格模拟分析135

一、经验分布函数的建立135

二、损失分布拟合139

三、洪水灾害债券收益率的确定140

四、洪水债券价格的确定142

第二节　基于中国数据的地震债券价格模拟分析144

一、损失分布的拟合144

二、地震灾害债券收益率的确定148

三、地震债券价格的确定148

第三节　基于中国数据的巨灾风险债券价格敏感性实证分析149

一、巨灾风险债券的模型及其数据150

二、巨灾风险债券价格敏感性分析156

第六章 巨灾风险债券发展的政策理论研究168

第一节　会计准则与税收激励机制设计168

一、有关巨灾风险债券的会计处理168

二、已有巨灾风险债券发行的国家和地区相关的税收制度176

三、对我国建设巨灾风险债券税收环境的启示180

第二节 巨灾风险债券的监管机制181

一、巨灾风险债券监管涉及的几个问题181

二、国外巨灾风险债券监管框架的比较分析183

三、对我国巨灾风险债券的监管的建议185

第三节　巨灾风险债券法律法规支持和政策环境187

一、巨灾风险债券当事人之间的法律关系及法规架构187

二、我国当前巨灾风险债券发行的法律环境与政策建议194

结论与政策建议197

一、主要结论197

二、主要创新199

三、政策建议199

四、进一步研究的方向200

附录：代表性巨灾风险债券的发行资料202

参考文献209

图1-1 1970—2007年全球范围内灾害发生次数12

图1-2　1970—2007年全球范围内投保的巨灾损失13

图1-3　2003—2006年部分巨灾风险债券的收益率16

图1-4　加入Mosaic巨灾风险债券后的回报率23

图1-5　加入Mosaic巨灾风险债券后投资组合标准差的变化24

图1-6　加入新资产后投资组合标准差的变化24

图1-7 巨灾风险债券发行量与巨灾再保险市场费率之间的联动26

图1-8　巨灾风险转移工具风险特性的比较33

图1-9　随机损失与最优再保险补偿的关系38

图1-10　巨灾风险债券的供给曲线及其变动41

图1-11 巨灾风险债券的需求曲线及其变动42

图1-12　巨灾风险债券市场的平衡43

图1-13 1997—2007年巨灾风险债券各年筹资额在债券累计总筹资额中的相应比例43

图1-14　2005—2006年美国巨灾保险市场的供求情况44

图1-15　2003—2007年年底未到期风险资本总额46

图1-16　1997—2007年巨灾风险债券市场中的融资情况47

图1-17　巨灾风险债券市场的发展48

图2-1 巨灾风险债券的资金流向结构51

图2-2　一年期巨灾风险债券的时间结构52

图2-3 巨灾损失发生的近似概率密度函数示意图72

图3-1 巨灾风险债券定价的步骤图83

图4-1 1997—2007年巨灾风险债券溢价与公司债券收益的比较104

图4-2　2002—2006年BB级巨灾风险债券收益指数与同等级公司债券收益的比较104

图4-3　基于二叉树模型债券价值的决定105

图4-4　价值函数118

图4-5　相对于概率p的决策函数π(p)119

图4-6 函数H（X）的曲线图128

图4-7 巨灾风险债券交易流程130

图5-1　频率密度线形图136

图5-2　修匀的经验分布函数曲线137

图5-3　修匀Fn（y）的曲线138

图5-4　正态分布拟合效果140

图5-5　对数正态分布拟合效果141

图5-6　伽玛分布拟合效果142

图5-7　泊松分布的拟合优度检验142

图5-8　泊松分布的拟合优度检验145

图5-9　直接经济损失的正态分布146

图5-10　直接经济损失的Gamma分布147

图5-11 直接经济损失的对数正态分布147

图5-12　损失程度与债券价格的关系159

图5-13　利息收回比率与债券价格的关系160

图5-14　本金收回比率与债券价格的关系162

图5-15　损失程度与债券价格的关系164

图5-16　利息收回比率与债券价格的关系165

图5-17　本金收回比率与债券价格的关系167

表1-1　世界部分地区的主要自然灾害12

表1-2　2007年6月30日美国资本市场构成情况14

表1-3　1997—2007年具体风险的融资额16

表1-4　1997—2007年发行的巨灾风险债券规模统计18

表1-5 巨灾风险债券的回报分布假设22

表1-6　10只同分布但相互独立巨灾风险债券投资组合的收益情况22

表1-7　对包含巨灾风险债券的投资组合的分析25

表1-8　1997—2007年巨灾风险债券的发行主体29

表1-9 巨灾再保险与巨灾风险债券的综合比较35

表1-10　墨西哥巨灾风险债券的基本情况39

表1-11 墨西哥相应地区的风险转移情况39

表1-12　不同风险数债券的风险资本额45

表2-1 1997—2007年不同期限的巨灾风险债券发行量统计53

表2-2 1997—2006年不同触发事件数量的巨灾风险债券发行量统计54

表2-3　不同触发机制的优劣比较（对发起人）56

表2-4　不同触发机制的优劣比较（对投资者）56

表2-5　1997—2007年不同触发机制的巨灾风险债券发行量统计57

表2-6　1997—2006年不同评级水平的巨灾风险债券发行量统计58

表2-7　本金、利息均有风险的巨灾风险债券的成本收益总结70

表2-8　利息有风险本金无风险的巨灾风险债券的成本收益总结70

表2-9　利息和部分本金有风险的巨灾风险债券的成本收益总结71

表2-10　对台湾地区再保险和发行巨灾风险债券的风险分散效率模拟的结果75

表3-1　风险厌恶基础上的投资者效用函数80

表3-2　巨灾风险债券定价的一般思路82

表3-3　巨灾风险债券评级情况85

表3-4　巨灾风险债券与企业债券的违约率比较85

表3-5 1999年16只巨灾风险债券两因素模型收益率与经验收益率比较88

表3-6　2000年12只巨灾风险债券两因素模型和实际收益率比较89

表3-7　我国地震损失分布表99

表3-8　我国地震损失频率、频数及频率密度分布表101

表3-9　损失次数拟合表（λ=0.952）101

表3-10　损失次数拟合表（λ=0.330）102

表3-11　基于我国地震风险债券的模拟价格（1990年）102

表4-1　模型选择的巨灾风险债券的基本情况106

表4-2　相关价值分析107

表4-3 Northeidge地震与日本神户地震的损失比较111

表4-4　异常行为及其对巨灾风险债券的影响120

表4-5 巨灾风险债券与传统债券的比较121

表4-6　交易费用与现金流结构131

表4-7　无巨灾风险债券交易时的资金流动情况131

表4-8　导致溢价出现的因素汇总134

表5-1　损失分布的原始数据135

表5-2　我国洪水损失的频数和频率分布136

表5-3　经验分布函数在各组上限的函数值137

表5-4 y与Fn（y）的对应函数138

表5-5　样本数据的主要统计量139

表5-6　损失分布的原始数据144

表5-7　不同损失概率对应的损失程度146

表5-8　巨灾风险债券模型151

表5-9　地震灾害数据151

表5-10　洪涝灾害损失数据153

表5-11　历史估计法下的损失概率155

表5-12　不同损失概率对应的损失程度155

表5-13　历史估计法得到的价格156

表5-14　正态分布估计法得到的价格157

表5-15 （历史模拟法）设定损失程度与债券价格的关系158

表5-16　（正态估计法）设定损失程度与债券价格的关系158

表5-17　（历史估计法）利息收回比率与债券价格的关系159

表5-18　（正态估计法）利息收回比率与债券价格的关系160

表5-19　（历史估计法）本金收回比率与债券价格的关系161

表5-20　（正态估计法）本金收回比率与债券价格的关系161

表5-21 （历史模拟法）设定损失程度与债券价格的关系（地震）163

表5-22　（历史模拟法）设定损失程度与债券价格的关系（洪涝）163

表5-23　（历史估计法）利息收回比率与债券价格的关系（地震）164

表5-24　（历史估计法）利息收回比率与债券价格的关系（洪涝）165

表5-25 （历史估计法）本金收回比率与债券价格的关系（地震）166

表5-26　（历史估计法）本金收回比率与债券价格的关系（洪涝）166